5月27日，國務院金融委發布11條金融改革措施(以下簡稱“11條”)。我們認為，這體現了在疫情特殊背景下，包括信貸、股市、債市、票據以及資管等各類融資渠道正在深化改革的過程中全面動員起來，加大對實體經濟的支持力度;同時，一些具體措施也體現了監管層進一步打擊金融違法行為，擴大金融對外開放的決心。

　　以下就改革涉 的國內融資部分做重點解讀：

　　1、受疫情沖擊影響，當前小微企業正在成為實體經濟的薄弱環節和金融支持的重點領域。前期監管層持續通過定向降準、MPA考核指標調整等結構性貨幣政策，引導商業銀行加大對小微企業的信貸投放力度。本次“11條”則進一步聚集兩個關鍵點：一是“落實盡職免責要求”;二是“加快中小銀行補充資本”。 前者解決“不敢貸”問題，后者解決“不能貸”問題。我們預計，下一步各商業銀行會將盡職免責規定進一步細化，著力解決基層信貸人員的后顧之憂;同時，中小銀行資本資本補充渠道有可能進一步拓寬，除普通股、優先股和無固定期限資本債券、二級資本債等手段之外，部分中小銀行還可能通過改革重組等方式，引入外部資金。

　　2、針對小微企業融資貴問題，本次“11條”對各級政府性融資擔保機構提出了降低保費等具體要求。據我們了解，很多中小微企業的實際融資成本不僅包括貸款利率，還有擔保費、評估費、財務顧問費等非息費用，這些利率之外的附加成本加總后甚至可能達到利率的1-2倍。我們判斷，除本次提及的擔保費之外，未來監管層還可能出臺更多措施，解決貸款非息費用過高問題。

　　3、在創業板和股轉系統改革方面，主要是通過推進注冊制實施，加快新三板改革，支持企業通過股權方式融資。這一方面有助于激活股市融資功能，另一方面也有利于控制宏觀杠桿率。

　　4、本次出臺《標準化票據管理辦法》，我們認為主要由于票據是當前中小微企業的重要融資手段，而商業銀行從控制風險等角度考慮，也傾向于通過票據方式向小微企業提供支持。將票據作為基礎資產打包后在債券市場流通，支持資產管理產品投資標準化票據，能夠從供需兩端強化這一融資手段，也能更好地服務中小企業和供應鏈融資。

　　5、本次發布《標準化債權類資產認定規則》，并對存量“非非標”資產給予過渡期安排。我們認為，資管新規發布兩年以來，金融嚴監管效果已有較為充分的體現，影子銀行風險大幅壓降，下一步的重點將適度轉向挖掘資管業務服務實體經濟能力，同時對資管新規過渡期給予靈活安排。我們判斷，未來社融中的委托貸款、信托貸款的收縮幅度將進一步放緩，不排除持續轉向小幅正增的可能。